커버드 콜 전략

콜 옵션은 특정 기초자산(예: 주식)을 미리 정해진 가격(행사가격)으로, 정해진 미래 날짜(만기일)까지 살 수 있는 권리를 의미합니다. 이 권리를 사는 사람(옵션 매수자)은 프리미엄이라는 대가를 지불하고, 권리를 파는 사람(옵션 매도자)은 그 프리미엄을 수취합니다.

커버드 콜 전략은 자신이 이미 보유하고 있는 기초자산에 대해 콜 옵션을 매도하는 것을 핵심으로 합니다. 여기서 '커버드(Covered)'란 옵션 매도자가 해당 옵션의 행사 요구를 받았을 때, 이미 보유한 기초자산을 인도할 수 있기 때문에 발생하는 상태를 말합니다. 이 전략의 주요 수익원은 매도한 콜 옵션으로부터 받는 프리미엄입니다.

프리미엄의 크기는 내재변동성, 기초자산의 현재 가격과 행사가격의 관계, 그리고 만기까지 남은 시간 등 여러 요인에 의해 결정됩니다. 일반적으로 기초자산의 가격 변동성이 클수록, 그리고 만기까지의 시간이 길수록 프리미엄은 높아지는 경향이 있습니다. 커버드 콜 매도자는 주가가 만기일에 행사가격 이하로 유지되어 옵션이 무가치하게 만료되기를 바라며, 이 경우 프리미엄을 전액 수익으로 확보합니다.

커버드 콜 전략을 실행하기 위해서는 몇 가지 기본 조건을 충족해야 한다. 가장 핵심적인 조건은 기초자산을 보유하고 있어야 한다는 점이다. 이 전략은 보유한 주식에 대해 콜 옵션을 매도하는 것이므로, 옵션 매도 시점에 해당 주식을 실제로 소유하고 있어야 한다[3]. 주식을 보유하지 않은 상태에서 콜 옵션을 매도하는 것은 네이키드 콜이라고 하며, 이는 무한대 손실 가능성이 있는 고위험 전략이다.

옵션 거래가 가능한 계좌가 필요하다. 일반 주식 거래 계좌와는 별도로 옵션 거래 승인을 받아야 하며, 브로커에 따라 필요한 경험 수준과 자본 요건이 다르다. 또한 충분한 거래 자본이 확보되어야 한다. 기초자산인 주식을 100주 단위로 매수할 자금이 필요하며, 이는 전략의 초기 투자금이 된다.

마지막으로, 투자자는 옵션의 기본 메커니즘과 행사가격, 만기일이 수익 구조에 미치는 영향을 이해해야 한다. 또한 옵션이 조기 행사될 가능성과 그에 따른 대응 방안에 대해 인지하고 있어야 전략을 효과적으로 운용할 수 있다.

커버드 콜 전략의 가장 큰 장점은 보유 주식에서 추가 수익을 창출할 수 있다는 점이다. 옵션 매도로 얻는 프리미엄은 주식 배당금 외의 현금 흐름을 제공하며, 이는 주가가 횡보하거나 약간 하락하는 시장 상황에서도 포트폴리오 수익률을 높이는 데 기여한다. 특히 주가 변동성이 큰 종목일수록 높은 프리미엄을 얻을 가능성이 커 전략의 매력이 증가한다.

동시에 이 전략은 제한적이지만 헤징 효과를 제공한다. 매도한 콜 옵션의 프리미엄은 주식 가격이 하락할 때 일부 손실을 상쇄하는 역할을 한다. 예를 들어, 주가가 소폭 하락하더라도 미리 받은 프리미엄으로 인해 실제 실현 손실은 줄어든다. 이는 단순히 주식만 보유하는 것보다 낮은 손익분기점을 만들어 준다.

그러나 이 헤징 효과는 완전한 보험과는 거리가 멀다. 받은 프리미엄만큼의 하락만을 방어할 수 있을 뿐, 주가가 크게 하락하는 경우에는 여전히 상당한 자본 손실이 발생한다. 따라서 커버드 콜은 소폭의 하락에 대비한 수익 증대 전략으로 이해해야 하며, 본격적인 하락장 리스크를 관리하기 위해서는 다른 보완적 전략이 필요할 수 있다.

커버드 콜 전략은 보유한 기초자산에 대해 콜 옵션을 매도함으로써 옵션 프리미엄을 수취하는 전략이다. 이 전략의 주요 단점은 기초자산의 가격 상승에 따른 잠재적 이익이 제한된다는 점이다. 매도한 콜 옵션의 행사가격 이상으로 주가가 상승하더라도, 투자자는 행사가격에서 주식을 매도할 의무가 생기기 때문에 그 이상의 상승분을 얻을 수 없다. 따라서 강한 상승장에서는 단순히 주식을 보유하는 것보다 낮은 수익률을 기록하게 된다.

또 다른 핵심 위험은 옵션 할당 위험이다. 매도한 콜 옵션이 만기 전에 내재가치가 생기면 옵션 매수자는 언제든지 권리를 행사할 수 있다. 이 경우 투자자는 반드시 보유 주식을 약정된 행사가격에 매도해야 한다. 이는 주가가 급등하는 과정에서 예상보다 빨리 포지션이 청산되어 상승 수익을 완전히 누리지 못하게 할 수 있다. 할당은 보통 만기일에 가까워지거나, 주가가 행사가격을 상회할 때 발생할 가능성이 높지만, 배당락일 전후 등 특정 상황에서는 조기 할당될 위험도 존재한다[5].

이러한 위험을 관리하기 위해 투자자는 전략을 실행할 때 행사가격과 만기를 신중하게 선택해야 한다. 더 높은 행사가격의 옵션을 매도하면 프리미엄은 적지만 상승 수익 제한 수준이 높아지고, 반대로 낮은 행사가격의 옵션은 프리미엄은 크지만 할당 위험이 더 빨리 발생할 수 있다. 또한, 할당을 피하기 위해 만기 전에 옵션 포지션을 롤오버(기존 옵션을 매수 청산하고 더 먼 만기의 옵션을 새로 매도)하는 방법도 활용된다.

기초자산으로는 주로 자신이 장기적으로 보유 의향이 있거나, 가격 변동성이 낮고 유동성이 높은 우량주를 선택하는 것이 일반적이다. 변동성이 지나치게 높은 주식은 프리미엄이 높게 형성될 수 있지만, 주가가 급락할 위험도 커서 원금 손실 가능성이 높아진다. 또한 옵션 거래가 활발한 주식, 즉 거래량이 충분한 주식을 선택해야 원하는 행사가격과 만기로 유동성 있게 포지션을 진입하고 청산할 수 있다.

옵션 선택에 있어서는 우선 콜 옵션의 만기를 결정해야 한다. 단기(예: 30-45일) 만기 옵션은 시간가치 감소가 빠르고 프리미엄을 더 자주 획득할 수 있어 인기가 높다. 반면 장기 만기는 프리미엄 총액은 크지만 자금이 장기간 묶이고 주가 변동 위험에 노출되는 기간이 길어진다. 행사가격은 주로 애트더머니(ATM) 또는 아웃오브더머니(OTM)를 선택한다.

행사가격 선택은 수익 목표와 위험 감수 수준에 따라 달라진다. ATM 옵션은 프리미엄이 가장 높지만 주가가 오를 경우 옵션 할당될 가능성도 가장 크다. OTM 옵션은 프리미엄은 적지만 주식이 할당되지 않고 계속 보유할 가능성이 높아진다. 투자자는 예상 주가 변동 범위와 목표 수익률을 고려하여 행사가격을 설정한다.

행사가격 선택은 프리미엄 수익과 기초자산 상승 포기 수익 사이의 균형을 결정한다. 일반적으로 내재가치가 없는 아웃오브더머니 콜 옵션을 매도하는 것이 일반적이다. 이는 프리미엄 수익은 적지만 주가가 상승할 경우 옵션 행사로 인해 주식을 매도해야 할 확률이 낮아지기 때문이다. 반면, 현재가에 가까운 행사가격의 애트더머니 옵션은 높은 프리미엄을 제공하지만, 주가가 소폭 상승해도 옵션이 행사될 가능성이 높아 추가 상승 수익을 놓칠 위험이 크다. 투자자의 목표(고정 수익 추구 vs. 주식 보유 유지)와 시장 전망에 따라 행사가격을 전략적으로 선택한다.

만기 설정은 시간에 따른 프리미엄 감소(시간가치 감소) 속도를 관리하는 핵심 요소이다. 단기 만기(예: 30-45일) 옵션은 시간가치 감소 속도가 빨라 월별 수익률을 극대화할 수 있다. 또한 시장 상황 변화에 따라 전략을 빠르게 재조정할 수 있는 유연성을 제공한다. 반면, 장기 만기(예: 60-90일 이상) 옵션은 단기 옵션보다 절대적인 프리미엄 금액이 크지만, 시간가치 감소 속도는 상대적으로 느리다. 이는 주가 변동에 대한 노출 기간을 길게 만든다는 단점이 있다.

행사가격과 만기를 종합적으로 고려한 일반적인 접근법은 다음과 같다.

시장 변동성이 높을 때는 프리미엄이 비싸므로 OTM 옵션을 매도해도 유의미한 수익을 얻을 수 있다. 반면 변동성이 낮은 시장에서는 ATM에 가까운 옵션을 선택하거나, 프리미엄이 너무 낮아 전략 실행 자체를 재고해야 할 수 있다.

커버드 콜 전략의 수익 구조는 옵션의 프리미엄 수취와 기초 주식의 가격 변동에 의해 결정된다. 이 전략에서 투자자는 보유한 주식 100주당 1계약의 콜 옵션을 매도한다.

전략의 수익과 손실은 만기일의 주가에 따라 다음과 같이 정의된다.

최대 수익은 제한적이다. 예를 들어, 주식을 100달러에 매수하고 행사가격 105달러의 콜 옵션을 3달러의 프리미엄에 매도했다고 가정한다. 만기 시 주가가 105달러 이상이면 주식은 행사가격인 105달러에 매도되고, 투자자는 옵션 프리미엄 3달러와 주식 매각 차익 5달러를 합친 총 8달러의 최대 수익을 얻는다. 주가가 110달러로 오르더라도 추가 이익은 얻지 못한다.

손익분기점은 주식 매입가에서 받은 프리미엄을 뺀 가격이다. 위 예시에서 손익분기점은 100 - 3 = 97달러이다. 만기 시 주가가 정확히 97달러라면, 주식 평가 손실 3달러와 옵션 프리미엄 수입 3달러가 상쇄되어 총손익은 0이 된다.

최대 손실은 이론적으로 주식 가격이 0으로 떨어지는 경우 발생하며, 그 크기는 주식 매입가에서 받은 프리미엄을 뺀 금액이다. 위 예시에서는 100 - 3 = 97달러(주당)가 최대 손실이 된다. 이는 기초 주식을 단순히 보유하는 경우의 최대 손실(100달러)보다 프리미엄 수입만큼 줄어든 형태이다.

수익률 계산 예시는 커버드 콜 전략의 수익 구조를 구체적인 숫자로 이해하는 데 도움을 준다. 아래 예시는 단순화된 계산으로, 거래 수수료와 세금은 고려하지 않았다.

시나리오 1: 옵션 만기 시 주가가 행사가(105,000원) 이하로 종료

주가가 104,000원으로 만기되었다고 가정한다. 옵션은 무가치 옵션이 되어 소멸한다. 투자자는 주식을 계속 보유하며, 수익은 받은 권리금 300,000원이 전부이다.

• 절대 수익: 300,000원

• 기간 수익률: (300,000원 / 10,000,000원) * 100 = 3%

시나리오 2: 옵션 만기 시 주가가 행사가(105,000원) 이상으로 종료

주가가 108,000원으로 만기되었다고 가정한다. 옵션은 가치 옵션이 되어 옵션 할당이 발생한다. 투자자는 주식을 행사가인 105,000원에 매도해야 한다.

• 주식 매도 차익: (105,000원 - 100,000원) * 100주 = 500,000원

• 권리금 수익: 300,000원

• 총 절대 수익: 500,000원 + 300,000원 = 800,000원

• 기간 수익률: (800,000원 / 10,000,000원) * 100 = 8%

이 경우, 주가가 108,000원까지 올랐더라도 실제 수익은 주가 상승을 105,000원까지만 참여한 것이 된다. 105,000원 이상의 추가 상승분(3,000원)은 옵션 매수자에게 귀속된다.

시나리오 3: 옵션 만기 시 주가가 매수 가격(100,000원) 아래로 하락

주가가 95,000원으로 하락했다고 가정한다. 옵션은 무가치 옵션이 되어 소멸하지만, 주식 평가 손실이 발생한다.

• 주식 평가 손실: (95,000원 - 100,000원) * 100주 = -500,000원

• 권리금 수익: +300,000원

• 순 손실: -500,000원 + 300,000원 = -200,000원

• 기간 수익률: (-200,000원 / 10,000,000원) * 100 = -2%

권리금 수익이 주식 하락 손실의 일부를 상쇄하여, 순수 주식만 보유했을 때의 손실(-5%)보다 완화된 효과를 보여준다. 이는 커버드 콜의 헤징 효과를 나타낸다.

주가 하락은 커버드 콜 전략의 주요 위험 요소 중 하나이다. 기초 주식의 가치가 매수 가격보다 크게 하락할 경우, 옵션 프리미엄으로 얻은 수익만으로는 손실을 완전히 상쇄하기 어렵다. 이 전략은 주식 매수와 콜 옵션 매도의 조합이므로, 주식 자체의 가치 하락 위험을 완전히 제거하지는 못한다. 옵션 프리미엄은 일종의 쿠션 역할을 하지만, 주가가 급락할 경우 상당한 원금 손실이 발생할 수 있다.

변동성 위험은 두 가지 측면에서 작용한다. 첫째, 내재변동성이 낮아지면 옵션 프리미엄이 감소하여 전략의 매력이 줄어든다. 향후 매도할 콜 옵션의 프리미엄 수익이 기대보다 적을 수 있다. 둘째, 변동성이 급격히 증가하는 상황은 주가의 불확실성이 높아졌음을 의미하며, 이는 종종 주가의 급격한 하락을 동반한다. 변동성 증가는 옵션 프리미엄을 높일 수 있지만, 그 배경이 주가 하락 공포라면 결과적으로 전략의 전체 손실을 키우는 요인이 된다.

주가 하락 위험을 관리하기 위해서는 기초자산 선택이 중요하다. 장기적으로 안정적인 성장세가 예상되는 우량주를 선택하는 것이 기본이다. 또한, 손절매 주문을 활용하거나 포트폴리오의 일부에만 커버드 콜을 적용하여 위험을 분산시키는 방법도 있다.

변동성 위험에 대응하기 위해서는 시장 환경을 주시해야 한다. 변동성이 역사적 평균보다 현저히 낮은 저변동성 구간에서는 프리미엄 수익이 적을 수 있어 전략 실행을 재고해 볼 수 있다. 반면, 변동성이 과도하게 높아진 후 수렴할 것으로 예상될 때 콜 옵션을 매도하는 것도 하나의 접근법이다.

옵션 할당은 콜 옵션의 매도자가 행사가격으로 기초 주식을 팔아야 하는 의무가 발생하는 상황이다. 할당은 옵션 만기일 전이라도 미국식 옵션의 경우 매수자가 언제든지 행사할 수 있기 때문에 발생할 수 있다. 할당이 예상되거나 실제로 발생했을 때는 몇 가지 대응 방안을 고려할 수 있다.

할당 위험을 사전에 관리하는 방법으로는 롤오버 전략이 있다. 이는 기존에 매도한 콜 옵션을 매수 청산하고, 더 높은 행사가격이나 더 먼 만기를 가진 새로운 콜 옵션을 매도하는 방식이다. 예를 들어, 주가가 행사가격에 근접했을 때 기존 포지션을 정리하고 더 유리한 조건의 옵션을 다시 매도함으로써 할당을 피하고 프리미엄 수익을 계속 유지할 수 있다. 또한, 주가가 급등하여 내가격 상태가 될 가능성이 높아지면, 기초 주식을 시장가에 매도한 후 콜 옵션을 동시에 매수 청산하여 포지션을 종료하는 방법도 있다.

할당이 실제로 발생한 후의 대응은 투자자의 전략적 목표에 따라 달라진다. 주식을 행사가격으로 매도한 후 발생한 현금으로 다른 유망 종목에 재투자할 수 있다. 또는 동일 종목의 주가가 일시적으로 과매수 상태로 판단된다면, 주가가 조정되어 낮아진 후 다시 매수하여 커버드 콜 전략을 재개하는 방법을 선택할 수 있다. 만약 기초 주식에 대한 장기적인 보유 의지가 강하다면, 할당으로 인해 주식이 매도되더라도 이후 다시 주식을 매수하여 포지션을 재구성한다.

Poor Man's Covered Call (PMCC)는 자본 효율성을 높인 커버드 콜의 변형 전략이다. 기존 커버드 콜이 기초 주식 100주를 매수하는 데 필요한 대규모 자금을 요구하는 반면, PMCC는 장기 만기의 콜 옵션 (LEAPS)을 매수하여 주식 매수 포지션을 대체함으로써 훨씬 적은 자본으로 전략을 실행할 수 있게 한다.

이 전략의 구조는 두 개의 콜 옵션 거래로 구성된다. 먼저, 낮은 행사가격을 가진 장기 만기 인더더머니 콜 옵션을 매수하여 기초자산에 대한 노출을 확보한다. 이어서, 매수한 옵션보다 높은 행사가격을 가진 단기 만기의 아웃오브더머니 콜 옵션을 매도(판매)한다. 매도한 옵션에서 받는 프리미엄은 매수한 장기 옵션의 비용을 일부 상쇄하는 역할을 한다.

PMCC의 수익 구조는 다음과 같은 특징을 가진다.

이 전략은 상대적으로 적은 자본으로 주식의 상승에 참여하면서 정기적인 옵션 프리미엄 수익을 추구할 때 유용하다. 그러나 옵션의 시간가치 감소(쎄타)의 영향을 받으며, 특히 매수한 장기 옵션의 가치가 시간이 지남에 따라 줄어들 수 있다는 점을 고려해야 한다. 또한, 기존 커버드 콜과 달리 배당금 수익은 얻을 수 없다는 한계도 존재한다.

Wheel 전략은 커버드 콜과 풋 옵션 판매를 결합한 반복적이고 체계적인 옵션 거래 전략이다. 이 전략의 목표는 보유한 기초자산에서 지속적인 현금 흐름(옵션 프리미엄)을 창출하는 동시에, 장기적으로 우량 주식을 축적하거나 포트폴리오 가치를 성장시키는 것이다. 전략의 이름은 커버드 콜과 캐시 시큐어드 풋이라는 두 가지 주요 단계가 바퀴(Wheel)처럼 순환한다는 개념에서 유래한다.

전략은 일반적으로 세 단계로 실행된다. 첫 번째 단계는 원하는 주식을 낮은 가격에 매수할 기회를 노리는 것이다. 투자자는 해당 주식에 대해 아웃 오브 더 머니 풋 옵션을 판매(캐시 시큐어드 풋)한다. 만기 시 주가가 행사가격 이상이면 판매한 프리미엄을 수익으로 챙기고 전략을 반복한다. 두 번째 단계는 만기 시 주가가 행사가격 아래로 떨어져 옵션이 할당되면, 약정한 행사가격으로 주식을 매수하는 것이다. 이로써 원하는 가격에 주식을 확보하게 된다. 세 번째 단계는 매수한 주식을 기초자산으로 삼아 아웃 오브 더 머니 콜 옵션을 판매(커버드 콜)하는 것이다. 주식이 콜 옵션의 행사가격 이상으로 상승하여 할당되면 매수 가격 대비 이익을 실현하고, 그렇지 않으면 프리미엄 수익을 얻는다. 할당 후에는 다시 첫 번째 단계(풋 옵션 판매)로 돌아가 전략을 '바퀴'처럼 계속 굴린다.

이 전략의 성공은 기초자산 선택에 크게 의존한다. 투자자는 장기적으로 믿고 보유할 수 있는 우량 기업의 주식을 선택해야 한다. 변동성이 너무 낮은 주식은 옵션 프리미엄이 낮아 매력이 떨어지고, 변동성이 지나치게 높은 주식은 할당 위험이 크고 가격 변동 폭이 넓어 위험 관리가 어렵다. 따라서 적당한 변동성을 보이며 기본적 가치가 탄탄한 기업이 이상적인 대상이 된다. 또한, 충분한 예수 자금(풋 옵션 행사 시 주식을 매수할 자금)과 주식을 보유할 마진이 필수적이다.